LOS 64.a: Investment Policy Statement (IPS)의 이유

기초
1 Investment Policy Statement (IPS)란?

Investment Policy Statement (IPS)는 투자 성공을 위한 계획서입니다. 투자 매니저가 고객의 니즈, 상황, 제약사항을 이해하지 못하면 좋은 결과를 낼 가능성이 매우 낮습니다.

IPS는 일반적으로 위험과 수익에 대한 투자자의 목표로 시작합니다. 높은 수익과 낮은 위험이라는 목표는 인기가 있지만, 실제로는 상호 배타적일 가능성이 높습니다. 수익에 대한 투자자의 기대는 위험에 대한 투자자의 허용도(포트폴리오 성과의 불확실성)와 양립 가능해야 합니다.

Q: 왜 IPS가 포트폴리오 관리 프로세스의 시작점이 되어야 할까요?
A: IPS는 투자 규율을 강제하고 목표가 현실적인지 확인하도록 합니다. 투자자가 자신의 상황, 목표, 제약사항을 명확히 표현하도록 요구함으로써, 감정적이거나 충동적인 투자 결정을 방지하고 일관된 투자 전략을 유지할 수 있게 합니다. 마치 여행을 떠나기 전에 지도를 준비하는 것과 같습니다.
💡
핵심 포인트: IPS는 단순한 문서가 아니라 투자자와 투자 매니저 간의 합의서이며, 투자 성공을 위한 로드맵입니다.

LOS 64.b: IPS의 주요 구성요소

중급

📋 IPS의 일반적인 구성요소

1

Introduction (소개)

고객에 대한 설명

2

Statement of Purpose (목적 진술)

IPS의 의도와 목적

3

Statement of Duties and Responsibilities (의무와 책임)

고객, 자산 수탁자, 투자 매니저의 역할과 책임

4

Procedures (절차)

IPS 업데이트 및 예상치 못한 상황 대응 절차

5

Investment Objectives (투자 목표)

요구 수익률과 위험 허용도로 명시된 고객의 투자 니즈

6

Investment Constraints (투자 제약사항)

투자 목표 달성을 방해할 수 있는 요인들 (시간 horizon, 세금, 유동성, 법규, 특수 니즈)

7

Investment Guidelines (투자 가이드라인)

레버리지, 파생상품, 특정 자산의 허용 여부 등

8

Evaluation and Review (평가와 검토)

투자 성과에 대한 피드백 관련 사항

9

Appendices (부록)

Strategic Asset Allocation (정책 포트폴리오) 또는 리밸런싱 정책 명시

📝 IPS의 최소 요구사항

어떤 경우든 IPS는 최소한 다음을 포함해야 합니다:

  • 고객의 상황과 제약사항에 대한 명확한 진술
  • 이를 기반으로 한 투자 전략
  • 계좌 성과를 평가할 벤치마크

LOS 64.c: Risk and Return Objectives

중급
🎯 Risk Objectives (위험 목표)

Absolute Risk Objectives

절대적 위험 목표는 다음과 같은 형태를 띕니다:

  • "12개월 기간 중 포트폴리오 가치가 감소하지 않음"
  • "12개월 기간 중 어느 시점에서도 2% 이상 가치가 감소하지 않음"
  • "12개월 기간 중 -5% 이하의 수익률 확률이 5% 이하"
  • "12개월 기간 중 $20,000 이상 손실 확률이 4% 이하"

Relative Risk Objectives

상대적 위험 목표는 특정 벤치마크와 관련됩니다:

  • "12개월 기간 중 수익률이 12개월 euro LIBOR 이하가 되지 않음"
  • "12개월 기간 중 MSCI World Index 대비 4% 이상 낮은 수익률 확률이 5% 이하"
📈 Return Objectives (수익 목표)

Absolute Return Objectives

  • 명목 수익률: "연 6% 이상의 전체 수익률"
  • 실질 수익률: "연간 인플레이션율보다 3% 높은 수익률"

Relative Return Objectives

  • "S&P 500 지수 대비 연 2% 초과 수익"
  • 은행의 경우: 자금조달비용(예금금리) 대비 수익률
  • 기부금의 경우: 동료 기부금 수익률 상위 25%
⚠️
주의사항: 동료 성과 벤치마크는 investable portfolio가 아니라는 한계가 있습니다. 사실이 발생하기 전에는 포트폴리오 구성으로 이 수익률을 매칭할 방법이 없습니다.
Q: 왜 위험 목표와 수익 목표가 양립 가능해야 할까요?
A: 투자의 기본 원칙은 "높은 수익에는 높은 위험이 따른다"는 것입니다. 만약 투자자가 "연 20% 수익률"을 원하면서 동시에 "원금 손실 없음"을 요구한다면, 이는 현실적으로 불가능한 목표입니다. 계좌 매니저는 예상 투자 결과와 불확실성의 현실을 고려하여, 명시된 위험과 수익 목표가 양립 가능한지 확인해야 합니다.

LOS 64.d: Willingness vs. Ability to Take Risk

고급

⚖️ 위험 감내력의 두 가지 측면

1

Ability to Bear Risk (위험 감수 능력)

재무적 상황에 따라 결정됩니다:

  • 투자 기간이 길수록 (20년 vs 2년) 위험 감수 능력 증가
  • 부채 대비 자산이 많을수록 (부유할수록) 능력 증가
  • 예상치 못한 사건에 대한 보험 가입
  • 안정적인 직업
2

Willingness to Bear Risk (위험 감수 의지)

투자자의 태도와 신념에 기반합니다:

  • 심리적 요인 (성격 유형, 재무 지식 수준)
  • 주관적이며 짧은 설문으로 평가
  • 위험 회피 또는 위험 허용도를 분류
📊 EXAMPLE: Ability vs Willingness 갈등 상황
상황 Ability Willingness 권장 접근법
Case 1 High High 문제없음 - 높은 위험 수준 선택
Case 2 Low High Low ability가 우선
Case 3 High Low 교육 시도 후 더 낮은 쪽 선택
Case 4 Low Low 문제없음 - 낮은 위험 수준 선택
⚠️
시험 함정 주의: Ability와 Willingness가 다를 때는 항상 더 보수적인(낮은) 쪽을 선택합니다. 고객이 불편해하는 위험 수준의 포트폴리오를 구성하는 것은 좋은 결과로 이어지지 않습니다.

LOS 64.e: Investment Constraints (RRTTLLU)

고급
R-R-T-T-L-L-U

Risk • Return • Time horizon • Tax • Liquidity • Legal • Unique

20년 전 CFA 시험 준비할 때부터 사용된 체크리스트로, 지금도 IPS의 중요 포인트를 기억하는 데 유용합니다!

🔒 5가지 주요 투자 제약사항

L

Liquidity (유동성)

투자 자산을 큰 가격 양보 없이 단기간에 현금으로 전환할 수 있는 능력

  • 학비, 부모님 요양비, 기타 지출 필요
  • 보험회사: 예측 불가능한 보험금 청구
  • 헤지펀드, 사모펀드 같은 비유동성 투자는 부적절
T

Time Horizon (투자 기간)

일반적으로 투자 기간이 길수록 더 많은 위험과 더 적은 유동성 수용 가능

  • 20년 투자: 광범위한 주식 포트폴리오 적절
  • 1년 이내 자금 필요: 정부증권이나 은행 CD가 적절
  • 낮은 위험과 높은 유동성이 중요
T

Tax Situation (세금 상황)

개인의 전체 세율과 다양한 투자 계좌의 세금 처리

  • 높은 세율 투자자: 면세채권 선호 (미국)
  • 자본이득 vs 일반소득 세율 차이 고려
  • 퇴직연금: 세금 면제 또는 이연
  • 세후 수익률 중심으로 분석
L

Legal and Regulatory (법규 제약)

모든 투자자에게 적용되는 금융시장 규제 외 특별 제약

  • 신탁, 법인, 적격 투자 계좌의 법적 제한
  • 특정 투자 유형에 대한 비율 제한
  • 임원의 자사주 거래 제한
U

Unique Circumstances (특수 상황)

각 투자자의 특별한 선호나 제한

  • Responsible Investing: ESG 고려사항
  • 윤리적 선호 (담배, 총기 회사 제외)
  • 인권 침해 국가/기업 투자 제한
  • 종교적 선호 (이자 지급 증권 제외)
  • 개인 소득이 특정 산업에 의존할 때 분산 필요
Q: 왜 창업자나 경영자는 경쟁사 주식에 투자하지 않으려 할까요?
A: 이는 Unique Circumstances의 좋은 예입니다. 첫째, 이해 상충 문제가 있을 수 있습니다. 경쟁사의 성공을 바라는 것은 자신의 회사에 불리할 수 있죠. 둘째, 이미 자신의 회사를 통해 해당 산업에 크게 노출되어 있으므로, 분산투자 관점에서도 같은 산업에 추가 투자하는 것은 바람직하지 않습니다.

LOS 64.f: Asset Classes in Asset Allocation

중급
🎨 Asset Class 정의의 원칙

효과적인 자산배분을 위해 asset class는 다음 조건을 만족해야 합니다:

  • Within asset class: 상관관계가 높아야 함 (유사한 투자 성과)
  • Between asset classes: 상관관계가 낮아야 함 (분산투자 효과)
🌍 EXAMPLE: Asset Class 세분화

전통적 분류 (과거)

  • Equities (주식)
  • Bonds (채권)
  • Cash (현금)
  • Real Estate (부동산)

현대적 세분화

Equities 세분화:

  • 국내 vs 해외
  • 대형주 vs 소형주
  • 선진국 vs 신흥국
  • 지역별 (미국, 유럽, 아시아 등)

Bonds 세분화:

  • 만기별 (단기, 중기, 장기)
  • 국내 vs 해외
  • 정부채 vs 회사채
  • 투자등급 vs 투기등급 (high yield)

Alternative Investments:

  • Hedge funds
  • Private equity
  • Commodities
  • Artwork
  • Intellectual property rights
Strategic Asset Allocation Example
💡
핵심 원칙: Asset class는 IPS에 명시된 허용 가능한 투자 유니버스를 근사해야 합니다. 투자 매니저는 각 asset class의 수익률, 표준편차, 다른 asset class와의 상관관계 데이터를 수집합니다.

LOS 64.g: Portfolio Construction Principles

고급
🏗️ Strategic Asset Allocation 개발 과정

포트폴리오 매니저가 investable asset classes를 식별하고 각 asset class의 위험, 수익, 상관관계 특성을 파악한 후:

  1. Efficient Frontier 구성: 개별 증권이 아닌 asset class를 사용하여 컴퓨터 프로그램으로 구성
  2. 최적 포트폴리오 선택: IPS의 위험/수익 목표와 efficient frontier 상의 포트폴리오들을 매칭
  3. Strategic Asset Allocation 결정: 선택된 efficient portfolio의 자산 배분이 전략적 자산배분이 됨

🎯 Active Portfolio Management 전략

1

Tactical Asset Allocation

단기적 기회를 활용하기 위해 전략적 자산배분에서 이탈하는 전략

예: 경기 침체 예상 시 주식 비중을 줄이고 채권 비중을 늘림

2

Security Selection

개별 asset class 내에서 지수 가중치와 다른 개별 증권 선택

예: 에너지 주식 overweight, 금융 주식 underweight

3

Risk Budgeting

포트폴리오의 전체 위험 한도를 설정하고 다음에 배분:

  • Strategic asset allocation의 체계적 위험
  • Tactical asset allocation의 위험
  • Security selection의 위험
🛡️ Core-Satellite Approach

Active management의 문제점을 해결하는 접근법:

문제점

  • 여러 매니저가 같은 주식을 반대로 베팅하여 순 active risk가 0이 될 수 있음
  • 과도한 거래로 세금 효율성 저하

해결책

  • Core (대부분): Passive index 투자
  • Satellite (소수): Active 전략
  • 과도한 거래와 상쇄 포지션 가능성 감소
Q: 왜 Hedge funds나 Private equity 같은 일부 asset class는 지수 투자가 불가능할까요?
A: 이들 자산은 공개 시장에서 거래되지 않고 표준화되어 있지 않기 때문입니다. Hedge funds는 각각 고유한 전략을 사용하고, private equity는 비상장 기업에 투자하며, 예술품은 각각이 유일무이합니다. 따라서 이러한 asset class에서는 investable index가 존재하지 않아 개별 자산 선택이 필수적입니다.

LOS 64.h: ESG Considerations in Portfolio Management

중급

🌱 ESG 투자 접근법

1

Negative Screening

ESG 요인에 기반하여 특정 기업이나 산업을 제외

예: 담배, 무기 제조업체 제외

2

Positive Screening

긍정적인 ESG 관행을 가진 기업에 투자

예: 재생에너지 선도 기업

3

Thematic Investing

특정 ESG 관련 목표를 촉진하기 위한 섹터나 기업 선택

예: 깨끗한 물 기술 기업

4

Impact Investing

수익과 함께 긍정적인 ESG 관행 촉진을 목표로 투자

5

Engagement/Active Ownership

주주권을 활용하여 기업의 ESG 관행 개선 촉진

6

ESG Integration

자산배분과 종목선택 전 과정에서 ESG 요인 고려

⚠️
포트폴리오 관리 시 고려사항:
• Negative screening 시 적절한 벤치마크 필요 (ESG 제외 지수)
• ESG 제약은 포트폴리오 성과에 영향 (긍정적/부정적 모두 가능)
• 투자 선택지 제한으로 수익률 감소 가능
• 좋은 기업지배구조로 수익률 증가 가능
• Active ownership 시 의결권 행사 방법 명확히

Module Quiz 실전 연습

실전
Quiz 1

The investment policy statement is most accurately considered:

  • A. the starting point of the portfolio management process.
  • B. the key intermediate step in the portfolio management process.
  • C. the end product of the portfolio management process.
정답: A

해설: IPS는 포트폴리오 관리 프로세스의 시작점입니다. IPS는 투자 성공을 위한 계획이며, 투자 규율을 강제하고 목표가 현실적인지 확인하도록 합니다.

핵심 개념: IPS → 실행 → 피드백의 순서로 진행됩니다.

Quiz 2

The component of an investment policy statement that defines the investment objectives is most likely to include information about:

  • A. the investor's risk tolerance.
  • B. unique needs and preferences of the investor.
  • C. permitted asset types and use of leverage in the investment account.
정답: A

해설: Investment objectives는 투자자의 return requirements와 risk tolerance에 기반하여 정의됩니다.

• B는 Investment constraints에 해당

• C는 Investment guidelines에 해당

Quiz 3

When an investment advisor is developing return and risk objectives for a client:

  • A. return objectives should be absolute and risk objectives should be relative.
  • B. risk objectives should be absolute and return objectives should be relative.
  • C. both return and risk objectives may be stated in absolute or relative terms.
정답: C

해설: Risk objectives와 return objectives 모두 absolute (예: 연 6% 수익) 또는 relative (예: S&P 500 대비 2% 초과) 형태로 표현될 수 있습니다.

Quiz 4

A client exhibits an above-average willingness to take risk but a below-average ability to take risk. When assigning an overall risk tolerance, the investment adviser is most likely to assess the client's overall risk tolerance as:

  • A. above average.
  • B. average.
  • C. below average.
정답: C

해설: Ability와 Willingness가 다를 때는 신중한 접근법(prudent approach)으로 둘 중 더 낮은 쪽을 선택합니다.

이유: 고객이 감당할 수 없는 위험 수준의 포트폴리오는 좋은 결과를 가져오지 못합니다.

Quiz 5

Which of the following is least likely an example of a portfolio constraint?

  • A. Higher tax rate on dividend income than on capital gains.
  • B. Significant spending requirements in the near future.
  • C. Minimum total return requirement of 8%.
정답: C

해설: Return objectives는 objectives의 일부이지 constraints가 아닙니다.

• A는 Tax constraint

• B는 Liquidity constraint

• C는 Return objective (목표이지 제약이 아님)

Quiz 6

For asset allocation purposes, asset classes should be specified such that correlations of returns are relatively:

  • A. low within each asset class and low among asset classes.
  • B. high within each asset class and low among asset classes.
  • C. low within each asset class and high among asset classes.
정답: B

해설: 효과적인 자산배분을 위해:

• Within asset class: 높은 상관관계 (유사한 성과)

• Between asset classes: 낮은 상관관계 (분산투자 효과)

Quiz 7

In determining the appropriate asset allocation for a client's investment account, the manager should:

  • A. consider only the investor's risk tolerance.
  • B. incorporate forecasts of future economic conditions.
  • C. consider the investor's risk tolerance and future needs, but not forecasts of market conditions.
정답: B

해설: 적절한 자산배분 결정 시 advisor는 다양한 asset class의 expected returns와 expected volatilities (risk)에 대한 예측을 포함해야 합니다.

이는 efficient frontier를 구성하고 최적 포트폴리오를 선택하는 데 필수적입니다.

Q: 왜 Portfolio Construction에서 Asset Allocation이 Security Selection보다 더 중요하다고 할까요?
A: 연구에 따르면 포트폴리오 수익률 변동의 약 90%가 asset allocation에 의해 결정됩니다. 이는 마치 요리에서 재료의 비율이 개별 재료의 품질보다 더 중요한 것과 같습니다.

예를 들어, 100% 주식 포트폴리오와 50% 주식/50% 채권 포트폴리오의 성과 차이는 어떤 개별 주식을 선택했는지보다 훨씬 큽니다. 따라서 Strategic Asset Allocation이 포트폴리오 구성의 기초가 되며, Tactical Asset Allocation과 Security Selection은 추가적인 알파를 창출하는 보조 수단입니다.

핵심 요약 및 시험 대비 포인트

🎯 시험에 자주 나오는 핵심 개념

1

IPS의 중요성

• Portfolio management process의 시작점
• 투자 규율 강제, 현실적 목표 설정
• 최소 포함 요소: 상황/제약, 투자 전략, 벤치마크

2

RRTTLLU 암기

• Risk & Return (목표)
• Time horizon, Tax, Liquidity, Legal, Unique (제약)
• Return objectives는 constraint가 아님!

3

Ability vs Willingness

• 다를 경우 항상 더 낮은 쪽 선택
• Ability는 재무적 상황에 기반
• Willingness는 심리적 요인에 기반

4

Asset Class 정의

• Within class: 높은 상관관계
• Between classes: 낮은 상관관계
• 분산투자 효과를 위한 핵심 원칙

5

Active Management

• Tactical Asset Allocation: 단기 기회 활용
• Security Selection: 개별 종목 선택
• Risk Budgeting: 전체 위험 한도 배분

⚠️
시험 함정 주의:
• IPS는 성과에 따라 자주 변경 X → 정기적/중대 변화 시만
• Return requirement는 objective이지 constraint 아님
• Ability ≠ Willingness일 때 평균 X → 낮은 쪽 선택
• Asset allocation 시 경제 예측 포함해야 함 (무시 X)